Des perspectives pour 2018

22 Décembre 2017 Par Jean-Marc Chiaradia (CapitalatWork)
Jean-Marc Chiaradia (Capitalatwork)
Jean-Marc Chiaradia: «La plus grande inconnue et le plus grand risque du scénario de 2018 pourrait résider dans une seule variable: l’inflation.»
(Photo: CapitalatWork Foyer Group)

La réforme fiscale américaine entérinée permet aux opérateurs financiers de prendre leurs congés en toute sérénité et ainsi de commencer à réfléchir aux stratégies à mener en 2018.

Avant de sabrer le champagne pour cette belle année 2017, il nous reste à vous livrer nos perspectives pour l’année 2018. Comme l’année passée, nous choisissons d’exposer nos points de vue sur cinq points: l’économie, les conditions financières, la rentabilité des entreprises, le sentiment du marché et les valorisations des entreprises.

Économie

Comme annoncé, l’activité économique a accéléré en 2017. Les politiques de soutien en Chine et en Europe se sont montrées efficaces, tant elles ont surpris les économistes à la hausse. La meilleure nouvelle peut être attribuée à la synchronisation et l’homogénéité des taux de croissance, aussi bien en zones géographiques qu’en pays. Les enquêtes auprès des directeurs d’achat se montrent globalement en zone d’expansion, ce qui présage d’un momentum économique mondial toujours assez fort. Toutefois, les cycles économiques semblent déjà bien avancés pour les États-Unis ou l’Allemagne. La réforme fiscale américaine devrait permettre de prolonger l’expansion économique et d’accélérer le cycle d’investissement initié ces derniers mois. Pendant que Donald Trump appuie sur l’accélérateur, Xi Jinping devrait à nouveau freiner le rythme de croissance chinois, ajuster les surcapacités et gérer l’endettement. Contrairement aux attentes du FMI, l’économie ne devrait pas accélérer en 2018.

Conditions financières

La plus grande inconnue et le plus grand risque du scénario de 2018 pourraient résider dans une seule variable: l’inflation. Alors que les capacités de production sont proches de la saturation dans les grandes économies et que les minières ont limité les investissements depuis plusieurs années, une croissance de l’activité devrait conduire à des tensions inflationnistes, sous l’effet de la diffusion de la hausse des coûts de production. Par ailleurs, le nouveau plan fiscal américain pourrait conduire à une surchauffe de l’économie dans un contexte de plein emploi. La réduction du bilan de la banque centrale conjuguée à une hausse des Fed Funds devrait conduire à une augmentation des taux américains à échéance 10 ans. L’aplatissement de la courbe tant redouté par les opérateurs devrait reprendre une pente plus ascendante. Il est moins évident de se prononcer sur les obligations gouvernementales européennes et japonaises car le quantitative easing devrait continuer à comprimer les taux. Toutefois, la hausse des rendements obligataires outre-Atlantique devrait se diffuser à l’Europe et au Japon. En effet, il est difficile d’imaginer que les taux réels restent aussi négatifs dans ces régions si le marché monétaire américain se normalise.

Le danger résidera dans la vitesse et l’ampleur des progressions de taux. Les devises pourraient être victimes de volatilité accrue et fragiliser les économies locales.

Les spreads de crédit se montrent faibles. Malgré un contexte de reflation, la compression de la prime offerte pour détenir des obligations d’entreprise paraît relativement limitée. Les incitants fiscaux de Donald Trump à l’investissement pourraient à l’inverse dégrader les bilans de certaines entreprises. Malgré les futures contraintes de déduction de charges d’intérêts, les sociétés américaines voudront profiter d’investissements déductibles à 100% (en hausse de 50%) après une longue période d’optimisation des outils de production. Elles pourront aussi réduire les positions monétaires détenues à l’étranger suite aux bénéfices accumulés sur ces régions, et rémunérer davantage les actionnaires de ces sociétés via des dividendes ou via des rachats d’actions.

La rentabilité des entreprises

Les marges du S&P 500 sont à des niveaux records et dominent de 25% les niveaux européens du STOXX 600. En excluant les valeurs technologiques, les écarts sont réduits de moitié. Il reste certainement un peu de potentiel pour les sociétés européennes et asiatiques pour augmenter leurs marges grâce au levier opérationnel. A priori, la situation serait plus défavorable pour les entreprises US qui devraient être victimes d’une inflation des prix de leurs ressources humaines et matérielles. Longtemps mises en stand-by, les dépenses d’investissement devraient augmenter grâce aux incitants fiscaux de la nouvelle réforme. Par conséquent, les cash-flows libres des sociétés seraient réduits.

Les bénéfices sont globalement attendus en hausse, de 8 à 12% en fonction des régions.

Sentiment

Avec des conditions économiques et financières exceptionnelles conjuguées à une volatilité faible, tous les voyants sont au vert et les opérateurs font preuve d’un grand optimisme pour les marchés actions. «There is no alternative» reste un argument majeur. Selon nos calculs, la prime de risque sur une société comme Apple est encore de 4% supérieure pour l’actionnaire, en comparaison avec celle du détenteur de l’obligation du même émetteur à échéance 2045. Les marchés haussiers s’éteignent souvent sur un excès d’optimisme et un manque de nouveaux déclencheurs positifs, il semblerait que les actions profitent de la dernière phase positive du cycle boursier. Dans un contexte de hausse des taux américains, la volatilité devrait réapparaître en 2018.

Le creusement des écarts de revenus reste problématique. La conséquence politique peut se traduire par la montée de l’extrême droite en Europe. Les élections de 2017 permettront de donner plus de souveraineté à l’Union économique pour autant que l’opportunité soit saisie par E. Macron et A. Merkel.

Valorisation des entreprises

Cette année, nous avons vu une contraction des P/E en Europe grâce à une croissance des bénéfices de 15%. Le S&P 500 a au contraire connu une expansion des P/E pour la septième année consécutive. Dans l’absolu, le marché européen reste bon marché, alors que les valorisations américaines commencent à devenir chères. Dans un contexte de hausse des taux américains, il est peu probable de connaître une nouvelle année d’expansion des valorisations aux USA. Seule la progression des bénéfices pourrait se refléter dans l’évolution de l’indice. L’Europe devrait gagner les faveurs des investisseurs en actions pour l’année 2018.

Les perspectives restent un exercice périlleux, tant dans la lecture du futur que dans le respect de la chronologie des événements. L’enthousiasme des investisseurs ainsi que la vitesse des ajustements sont impossibles à prédire. Vous conviendrez que notre analyse de la situation ne constitue pas un conseil d’investissement et que vos investissements doivent s’inscrire dans une analyse patrimoniale complète. Il nous reste à vous transmettre, au nom de CapitalatWork Foyer Group, nos meilleurs vœux pour 2018, et à vous souhaiter de joyeuses fêtes.

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Bruno Colmant, head of macro research chez Degroof Petercam Bruxelles et professeur auxiliaire à la Luxembourg School of Finance.

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Chaque semaine, Paperjam vous propose le regard d’un chef économiste d’une institution bancaire ou financière sur l’actualité des marchés et de l’économie. Aujourd’hui, Bruno Colmant, head of macro research chez Degroof Petercam Bruxelles et professeur auxiliaire à la Luxembourg School of Finance, s’inquiète des grands bouleversements qui mènent nos sociétés vers des voies dangereuses.